一年前，上市房企还在忙着依靠“不断刷新纪录”来争做“地王”，然而“地王”实际回报给上市房企的并不是金牌而是高负债。随着宏调背景下“现金为王”的回归，“地王后遗症”已经显现：一方面上市房企负债率进一步推高，并可能成为上市房企业绩继续提升的瓶颈；另一方面体现于二级市场上，负重前行的上市房企普遍遭到了机构的抛弃，更跑输了大盘。

高负债危如累卵

据本报数据中心统计，截至2008年8月21日，两市共有75家房地产类上市公司披露了半年报。这些上市房企上半年共负债达到3514.7亿元，比去年同期的2128.7亿元大幅增加了65%。其中，负债总额超过100亿元的公司有7家——万科A、保利地产、金地集团、首开股份、北辰实业、金融街、泛海建设，这7家公司的负债分别达到了752.78亿元、334.31亿元、258.65亿元、197.09亿元、143.12亿元、117.82亿元、100.71亿元。

75家上市房企的平均资产负债率为59.55%，且具体负债率水平差别较大：负债率超过100的公司有1家、负债率低于100%但超过80%的有5家，负债率在70%-80%之间的有16家，负债率在60%-70%之间的有24家，负债率在50%-60%之间的有9家，负债率在40%-50%之间的有11家，负债率在30%-40%之间的有5家，负债率低于30%的有4家。

分析人士指出，由于房地产公司的结算实际上有“滞后效应”，因此，上半年楼市销售的惨淡在房地产公司半年报中并没有完全体现出来，但在明年披露的2008年年报中，这一情况会得到体现。

事实上，在房地产企业中，上市房企的负债率可以说是大大偏低的。这是因为，上市房企的融资渠道较非上市房企更多——2007年以来，上市房企纷纷充分利用了公开增发、定向增发、发行公司债、发行短期融资券、信托融资等方式进行融资。非上市房企的负债率目前普遍超过了75%，在部分省市，房地产行业的平均负债率甚至超过了80%。

昨日“地王”今不在

与2008年的债台高筑形成鲜明对比的是2007年的“地王频出”。

2007年，上市房企及其母公司在全国一二线城市掀起了一股竞拍土地的高潮：苏宁环球集团以6.7万元/平方米楼板价、44亿元天价拿下单价“地王”；上海豫园商城以35.02亿元天价竞得武汉市一块土地，创下武汉“地王”纪录；万科旗下的东莞新万公司以26.8亿元的价格拿下东莞塘厦大坪地块；北辰实业与北京城市开发集团联合体以92亿元夺得长沙一块土地，楼面地价超过每平方米3500元；深圳振业集团以10.6亿元摘走天津河东区新开路东侧一块3.68万平方米的地块，楼面地价每平方米8800元……

难怪香港四大地产商之一恒隆集团主席陈启宗当时曾在博鳌房地产论坛发出警告：“内地土地交易实际上出现‘面粉贵过面包’的现象，也就是说土地的价格高过周边的房价。”

然而，“地王”的风光已经是“昨日黄花”：今年8月13日，苏宁环球集团表示，为共同支持上海市重大工程地铁建设，南京苏宁房地产开发有限公司和黄浦区房地局经友好协商已经签署协议，解除原土地出让合同，将全额退还已支付的土地出让款。分析人士随即评价认为，在目前楼市不景气的情况下，继续开发这块“单价地王”显然不划算。苏宁环球集团以“友好协商”的方式退出这一地块，不失为一种减负的好办法。

与苏宁环球集团委婉的说法不同，鸿荣源置业集团直接承认了土地贬值。S*ST兰光日前公告称，鉴于鸿荣源的几个项目尚未取得完整的土地使用权证以及2007年新进的几块土地储备市值出现低于账面值等情况，客观上造成鸿荣源房地产资产无法实现“整体上市”。“土地储备市值出现低于账面值”，通俗来说就是，现价低于当初的土地竞买价。更有媒体将最近的几次土地流拍进行了统计：不久前，深圳公开挂牌出让的5幅地块流拍了4块，仅成交的一块地价回落到了同区位2006年的水平。之后，深圳再次挂出的3幅地块中，又流拍了两块，成交地块的楼面价仅为1149元/平方米，相当于同区位2005年的地价水平。随后，上海8宗土地挂牌出让中，成交了6宗，流拍两宗，拍卖现场气氛冷清；厦门将不久前集体流拍的9幅地块第二次拍卖，结果仍有4幅流拍，成交地价则出现大幅下滑20%-30%……

无论是流拍或者贬值，这些说法都折射出了土地储备如今的“尴尬”。土地是稀缺资源，这一点毫无疑问。然而面临紧缩的银根，正如一位大型房地产商的高管所言——“钱比土地更稀缺”。

跑输大盘不意外

从“地王”的意气风发到在高负债中艰难行走，上市房企的生存状态发生了改变。从2006年开始，我国宏观调控迎来了第二轮高峰。国务院及中国人民银行、建设部、发改委、国家税务总局等部门相继出台了一系列调控政策，包括土地供给、货币信贷、税收等多个方面。

洞察到这一切的机构也果断选择了抛弃房企，尽管过去房企曾经是机构的核心配置。

统计显示，二季度基金抛售最多的板块为房地产，其配置比例由一季度占资产净值的6.85%下降到3.75%，减仓幅度高达3.1%。在基金的减仓名单中，“行业一哥”万科也没有逃脱。Wind统计数据显示，截至二季度末，持有万科的基金家数仅有71只，而截至一季度末，持有万科的基金家数还高达134只，万科被基金减持高达3.329亿股。

截至目前，大聪明的房地产指数从去年最高点6467.73点已经滑落至2276.53点，跌幅高达64.8%。而同期大盘的跌幅约为60%。而且，在多个交易日中，房地产板块是以“空军司令”的形式凸现出来的。

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